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O Risco Moral do Euro

O Risco Moral do Euro



Philipp Bagus, presidente da Elementum Internacional, costuma descrever o arranjo monetário do euro como uma tragédia dos comuns: diferentes governos podem financiar seus défices por meio de um banco central comum, externalizando os custos na forma de um menor poder aquisitivo da moeda. Neste artigo, trago um resumo de alguns dos pontos mais importantes de seu livro sobre o assunto, A Tragédia do Euro (Inglês-US e Português-BR).


Em um sistema de câmbio flutuante, cada país infla sua moeda sem que o banco central intervenha para manter o câmbio a uma determinada taxa. No entanto, os países não inflam as moedas ao mesmo tempo e à mesma taxa (que é o que ocorria na Europa antes do euro). Assim, o comércio entre os países europeus foi afetado negativamente. Havia uma preocupação com desvalorizações competitivas. As taxas de poupança caíram e o crescimento económico de longo prazo foi mitigado. As quatro liberdades (movimento de capitais, bens, serviços e pessoas) adquiridas pelo tratado de Roma em 1957 foram inibidas devido à redução dos movimentos causada pela incerteza gerada pelas flutuações. Os políticos visavam a estabilização das taxas de câmbio. No entanto, diferentes taxas flutuantes de inflação não permitem o financiamento de necessidades divergentes dos governos ao mesmo tempo em que mantêm uma taxa de câmbio estável. Uma possível solução para este problema foi o Sistema Monetário Europeu (SME) e a institucionalização da "Serpente da Moeda Europeia", em que houve uma flutuação conjunta das moedas europeias face ao dólar americano, não superior a ± 1,5%. Entre 1972 e 1973, este percentual subiu para ± 2,25%. Como o Bundesbank (banco central da Alemanha) não era mais obrigado a comprar os dólares excedentes, poderia aumentar a taxa de juros para restringir a liquidez e neutralizar a inflação de preços na Alemanha.


Os bancos centrais criam inflação para financiar os défices orçamentários dos governos. Estes governos não podem ter défices maiores do que os mais fiscalmente responsáveis (geralmente a Alemanha) sem comprometer a estabilidade de suas moedas. O Bundesbank foi um freio à inflação europeia, o que obrigou a uma série de reajustes nas taxas de câmbio. A crise final do SME ocorreu em 1992, quando a peseta espanhola e a libra esterlina tiveram suas taxas de câmbio ajustadas. Os governos queriam escapar da disciplina imposta pela Alemanha. Em 1993 a "serpente" teve o percentual aumentado para ± 15%. Qualquer país que inflacionasse mais do que a Alemanha teria uma moeda fraca.


Com o SME, havia um aparente funcionamento de um sistema europeu com taxas de câmbio estabilizadas, embora houvesse apenas bancos centrais independentes inflando as moedas a taxas diferentes e tentando estabilizar suas taxas de câmbio. Este efeito reduziu a desconfiança nas instituições centrais europeias e abriu-se a porta para a introdução de uma moeda única, que seria a solução para o travão do Bundesbank ao financiamento dos défices, e, ao mesmo tempo, para manter uma taxa de câmbio estável. Com uma moeda única, não haveria mais movimentos nas taxas de câmbio que revelassem uma inflação monetária maior do que outras. Haveria um poder centralizado que poderia inflacionar a moeda (o euro) para financiar os défices dos governos, o Banco Central Europeu (BCE).


A vontade de introduzir a moeda única foi formalizada através do tratado de Maastricht, assinado em 1991, que estabeleceu cinco critérios para os países que queriam aderir ao euro:


1- A inflação de preços deveria estar abaixo da média dos três países com menor inflação de preços + 1,5%;

2- O défice orçamentário não poderia ser superior a 3% do PIB;

3- A dívida pública não poderia ser superior a 60% do PIB;

4- As taxas de juros de longo prazo deveriam ficar abaixo da média dos três governos que pagavam as menores taxas de juros + 2%;

5- Os países deviam de ter aderido ao sistema monetário há pelo menos dois anos e não podiam desvalorizar as moedas durante este período.


O cumprimento desses critérios foi facilitado pelo apoio ao regime monetário comum, que resultou na convergência das taxas de juros, e governos com dívidas públicas elevadas puderam pagar juros menores. A inflação de preços também diminuiu nestes países (que tinham as expectativas de inflação mais elevadas), uma vez que os indivíduos esperavam uma inflação mais baixa com a introdução do euro.


Com a convergência das taxas de juro, os países mais inflacionários (que incorriam em défices orçamentários maiores) pagavam juros menores mesmo com o aumento da dívida pública.


Assim como o Fed, o BCE cria base monetária (M0), que pode ser usado pelo sistema bancário de reservas fracionárias para criar dinheiro. Ambos os bancos centrais inflacionam suas moedas para financiar os défices do governo. Os usuários destas moedas pagam indiretamente por estes défices por meio de uma redução do poder de compra.


No entanto, existem algumas diferenças entre estes dois bancos centrais. Uma delas refere-se a como cada um produz o M0. O Fed usa a abordagem produce-money-and-purchase (PMP), produzindo dinheiro (geralmente dígitos eletrônicos) para comprar títulos do Tesouro em posse dos bancos comerciais, que recebem um aumento em suas reservas, podendo realizar mais empréstimos. O BCE adota a abordagem produce-money-and-lend (PML), criando dinheiro e emprestando aos bancos comerciais, que usam como garantia títulos de diversos governos da zona euro. Como resultado, os bancos recebem um aumento em suas reservas e podem expandir o crédito. Os governos pagam juros sobre os títulos detidos pelos bancos, que pagam juros ao BCE, que devolve seus lucros aos governos. Os bancos pagam juros mais baixos sobre os empréstimos que recebem do BCE do que os juros que recebem de títulos do governo.




Assim, o risco moral (semelhante a uma tragédia dos comuns) do euro reside na redistribuição entre os governos da zona euro, que têm défices de tamanhos distintos. Diferentes governos podem usar o BCE para financiar indiretamente seus défices e externalizar os custos por meio da perda do poder de compra da moeda. Há um incentivo para ter défices maiores do que os demais membros da zona euro, o que leva ao aumento da dívida pública, podendo gerar crises de dívidas soberanas, como ocorreu em 2010-2011.


Para saber mais, veja esta palestra (ativar legendas no ícone CC) do Philipp Bagus sobre o livro.



Philipp Bagus é presidente da Elementum Internacional e professor de Economia na Universidade Rey Juan Carlos, em Madrid. Também é membro do quadro editorial da revista Processos de Mercado. É autor de diversos livros que incluem A Tragédia do Euro (Inglês-US e Português-BR) e In Defense of Deflation. E coautor de Blind Robbery! How The Fed, Banks And Government Steal Our Money, Small States. Big Possibilities e Deep Freeze: Iceland's Economic Collapse.


Nota: Os conteúdos expostos no livro não necessariamente vão totalmente de acordo com as visões da Elementum Portugal e do autor deste artigo.


André Marques